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2015年地方债务危机该如何化解

时间:2015-02-04 15:26 来源:中金岭南期货 作者:xutongzhao 点击: 0

文章来源:华尔街见闻

本文作者华泰证券首席经济学家俞平康、分析师孙峥,授权华尔街见闻发布,本文亦发布于微信号“hthgyj”

2015年地方政府债务可以遭遇的风险:

1、地方政府负有偿还责任债务占比或上升至90%,增加3-5万亿。在政府不再兜底的背景下,融资平台等企事业单位会把一些债务重新划转为政府负有偿还责任债务。地方政府负有偿还责任的债务可能会因此大增。

2、四级政府债务负担不均衡,“市县”承压较大。四级政府债务负担差别很大,市县级政府占比较大,两者占据了81%的比例。

3、2015年地方政府偿还债务占比或达20%以上,约为3万亿。我们预计2015年地方政府需要偿还的债务占比可能还要达20%以上,如果根据地方政府负有偿还责任债务占比确实上升到80-90%,那么2015年需要偿还到期债务至少在3万亿左右。

4、地方政府融资结构过度依赖信贷。在地方政府负有偿还责任的债务中,银行贷款占比高达50.8%。如果央行紧缩货币政策,银行惜贷,那么地方政府的融资也可能会受到影响。

5、地方融资平台剥离融资功能后,融资来源存在缺口。地方融资平台将剥离融资功能,地方政府债将成地方政府债务唯一的举债来源。从举债主体来看,未来地方政府债务的后续融资存在一个大的缺口。

6、各个省份债务负担差异很大,有可能爆发局部债务危机。经济欠发达省份的债务余额比例普遍高于发达省份。

解决2015年地方政府债务风险的三大措施:

1、增发地方政府债和PPP模式融资填补融资平台缺口。可以通过发行地方政府债可以填补一定的资金缺口。仅仅通过发行地方政府债的形式可能治标不治本。PPP模式通过将一些公共基础设施建设向社会资本开放,吸引社会资本进入可以有效减轻财政压力,可以起到填补融资平台剥离后的缺口。

2、信贷政策和货币政策给予地方政府一定喘息时间。2015年作为地方政府债务甄别后的第一年,信贷政策需要给予地方政府2-3年的过渡期,在信贷政策上要支持地方政府举债,对于一些还债确实比较困难的地方,要给予展期。在“稳健”的大基调下,要给予地方政府一定的定向宽松政策,保证地方政府融资畅通,比如,通过PSL向地方政府注入资金。

3、增信融资平台,避免信用危机。我们建议通过增信融资平台的办法来延续其融资能力,即使地方政府不再兜底,地方融资平台本身还能健康发展。

一、2015年地方政府债务遭遇哪些风险

(一)地方政府负有偿还责任债务占比或上升至90%,增加3-5万亿


根据2013年12月30日审计署发布的《全国政府性债务审计结果》,2013年6月底地方政府负有偿还责任的债务为10.9万亿,负有担保责任的债务为2.7万亿,可能承担一定救助责任的债务为4.3万亿,分别占比为60.8%、14.9%和24.3%。由于债务划分后,根据43号文“借、用、还”相统一的原则,负有担保责任和救助责任的债务地方政府一般情况下不再偿还。由于一些项目为公益性质或者准公益性质,缺乏稳定的收入来源来覆盖成本,在政府不再偿还的背景下,融资平台等企事业单位会把一些债务重新划转为政府负有偿还责任债务。地方政府负有偿还责任的债务可能会因此大增。

长安信托常务副总裁陈英在中国财富管理50人论坛第三届年会上透露,截止去年年底,地方债归类已与审计署公布的2013年6月底数据发生很大变化,地方政府存量债务中,地方政府负有全部偿债责任的债务比例高达90%。如果这个传闻属实,以2013年6月底审计数据为依据,那么地方政府负有偿还责任的债务占比可能上升20-30个百分点,增加3.4-5.2万亿。

(二)四级政府债务负担不均衡,“市县”承压较大

截止2013年6月底,省、市、县和乡镇各级政府负有偿还责任债务分布为17780、48434、39573和3070亿元,分布占比16%、45%、36%、3%。四级政府债务负担差别很大,市县级政府占比较大,两者占据了81%的比例。

(三)2015年地方政府偿还债务占比或达20%以上,约为3万亿


截止2013年6月底,2015年需要偿还的债务为18577亿元,占比17.1%。但是由于一方面,地方政府负有偿还责任债务会大增;另一方面,由于目前数据只是截止2013年6月底,2014年和2015年还会新增债务,因此,我们预计2015年地方政府需要偿还的债务占比可能还要达20%以上,如果根据地方政府负有偿还责任债务占比确实上升到80-90%,那么2015年需要偿还到期债务至少在3万亿左右。

(四)地方政府融资结构过度依赖信贷

在地方政府负有偿还责任的债务中,银行贷款占比高达50.8%,BT占到11.2%,发行债券占10.7%,信托融资占7%,证券、保险和其他金融机构融资占1.8%。银行贷款占据地方政府融资结构的半壁江山。这种过分依赖银行贷款的融资结构可能会受银行信贷政策、央行货币政策的影响。如果央行紧缩货币政策,银行惜贷,那么地方政府的融资也可能会受到影响。

(五)地方融资平台剥离融资功能后,融资来源存在缺口


在地方政府债务的举债主体中,地方融资平台举债占负有偿还责任债务比例为38%,政府部门和结构占比28%,经费补助事业单位占比16%,这三类举债主体累计占比82%。地方融资平台在地方政府债务举债主体中占有重要位置。根据351号和43号文,地方融资平台将剥离融资功能,地方政府债将成地方政府债务唯一的举债来源。那么谁来代替地方融资平台的融资功能,从举债主体来看,未来地方政府债务的后续融资存在一个大的缺口。

(六)各个省份债务负担差异很大,有可能爆发局部债务危机

我们计算了各个省份截止2013年6月份的负有偿还责任债务余额占2013年GDP的比例,发行一个规律,经济欠发达省份的债务余额比例普遍高于发达省份。我们认为有三个原因:第一,中西部欠发达省份目前公共基础设施还不完善,还有很大建设空间,公共设施欠账比较多;第二,中西部省份由于经济落后,财政收入低于东部沿海发达省份;第三,由于产业转移,东中西部经济增速切换,中西部进入一个高速发展期,对于基础设施建设的需求比较大。

债务分布的不均衡会有可能导致出现局部的债务危机,比如,贵州负有偿还责任债务余额占GDP比例高达57.7%。在经济减速的背景下,这种危机发生的概率可能大大提高。政府有必要一方面加强对于中西部省份债务扩张的约束,另一方面加大对于中西部的财政转移支付力度。

二、2015年地方债务风险该如何化解

(一)增发地方政府债和PPP模式融资填补融资平台缺口


截止2013年6月份,地方政府负有偿还责任债务中融资平台举债为4.1万亿,或有债务为2.9万亿。对于存量债务,地方政府需要偿还到期债务;对于新增债务,为了保证经济的可持续增长和社会事业的适度发展,债务规模还要适度增长。当融资平台剥离融资功能后,就需要有新的举债方式来替代融资平台。目前,根据43号文,发行地方政府债是地方政府举债的唯一来源。可以通过发行地方政府债可以填补一定的资金缺口。但是,由于经济下行,地方公共财政收入和政府性基金收入增速都在下滑,仅仅通过发行地方政府债的形式可能治标不治本。相反,PPP模式通过将一些公共基础设施建设向社会资本开放,吸引社会资本进入可以有效减轻财政压力,可以起到填补融资平台剥离后的缺口。如果2015年地方政府债发行规模为5000亿,净融资额为3300亿,PPP需要填补的缺口约为6000-10000亿元。因此,政府要在2015年积极推广PPP模式,大力引进民营资本。

(二)信贷政策和货币政策给予地方政府一定喘息时间


在融资结构中,信贷占据50.8%的比例,信贷渠道对于地方政府债务融资来说举足轻重。2015年作为地方政府债务甄别后的第一年,信贷政策需要给予地方政府2-3年的过渡期,在信贷政策上要支持地方政府举债,对于一些还债确实比较困难的地方,要给予展期,避免地方政府负有偿还责任债务突增带来的风险。在“稳健”的大基调下,要给予地方政府一定的定向宽松政策,保证地方政府融资畅通,比如,通过PSL向地方政府注入资金。


(三)增信融资平台,避免信用危机


根据43号文,一方面,地方融资平台不再承担地方政府融资功能,政府信用不再;另一方面,三类债务明确划分后,政府负有担保责任和一定救助责任的债务本质上需要融资平台公司偿还。不同的债务不同的偿还方式将导致融资平台失去地方政府的隐性担保,其信用等级会降低,风险溢价升高,可能会发生局部的债务偿还风险。此外,融资平台的融资能力可能会大大下降,城投债的供给可能会减速,影响融资平台公司本身的持续健康发展。


我们建议通过增信融资平台的办法来延续其融资能力,即使地方政府不再兜底,地方融资平台本身还能健康发展。第一,对于一些盈利能力不强、财务指标差的公司可以注入优质资产和优质项目,比如,一些盈利能力强的基础设施项目可以注入,提高企业经营能力和盈利水平;第二,鼓励融资平台公司兼并重组,优质资产兼并劣质资产,通过兼并重组,提高企业整体的资信水平;第三,债转股,对于实在没有办法按期偿还的债务,可以通过转换为股权的形式进行偿还,起到短期缓解债务偿还压力的作用;第四,鼓励民营资本入股融资平台公司。民营资本进入融资平台可以提供一部分资金来源,还可以提高平台公司的管理水平和经营能力,对于平台公司的长期发展具有促进作用。


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