莫尼塔宏观：实际利率水平偏高了吗？

文章来源：华尔街见闻

中国12月规模以上工业企业利润大降，总额同比降8%，工业企业利润的下滑进一步加剧。莫尼塔宏观团队认为，当前中国企业处于小衰退环境，出口前景并不乐观，产成品价格有继续下调的压力。而当前中国实际利率水平偏高或是由信用利差的问题导致的，不然则是GDP的真实增速要低很多。人民币二季度对美元可能跌至6.30。

莫尼塔宏观团队在报告中指出，当前总体工业企业利润下降幅度类似于2012年外围小衰退的情况，出口前景并不乐观，产成品价格或有继续下调的压力。

工业企业利润12月单月下滑8%，幅度扩大，并没有因原材料价格大幅下跌出现好转，部分原因可能是统计局所解释的之前高成本原材料价格，另一方面产成品价格也在下降，由于大宗原材料价格仍在持续下跌，这种拖累估计将至少持续至2015年一季度，当前总体工业企业利润下降幅度类似于2012年外围小衰退的情况。

 

事实上受美元大幅升值影响，2015年外围以美元计价的GDP将类似于2012年和2001年外围经济小衰退时期，出口前景并不乐观，产成品价格估计有继续下调的压力。积极的因素则是产成品库存同比增速自8月开始持续下降，其中2014年四季度产成品库存增量大幅低于2013年同期，相比2014年一季度，当前稳增长的主要看点是财政支出的力度。

莫尼塔团队认为，当前中国实际利率水平偏高或是由信用利差的问题导致的，不然则是GDP的真实增速要低很多。

由于经济面临一定通缩压力、经济基本面维持弱势，市场有很强的降息降准的预期。我们用GDP平减指数作为一个近似的价格指标，将5年期国债实际利率剔除GDP平减指数之后来估计近似的实际利率水平，目前大约是在3%左右，在过去十几年中，仅略低于2009年通缩时期，从历史比较比，这一实际利率水平是高的。

利率水平高低应该相对于GDP增速来看，当前5年期国债利率大约比5年期GDP名义增速低4个百分点，如果GDP数据是准确的，这一差额反映当前的无风险利率仍然是宽松的。

与国际数据相比，中国的无风险利率与GDP的差仍然处于货币政策很宽松的问题。

如果说当前中国实际利率水平偏高，导致这一问题的出现要么是信用利差的问题，要么是GDP的真实增速要低很多。

 

如果是前者的问题，涉及加强中国资本市场建设、加强货币政策传导的有效性；如果属于后者的问题，那么必须考虑压低无风险利率。

关于商品价格走势前景，莫尼塔认为这取决于美联储货币政策：

如果3月份联储例会修改前瞻指引给出更明确的加息暗示，我们估计工业金属价格仍将小幅下降；

如果3月联储例会维持前瞻指引，工业金属价格估计将出现小幅反弹。

莫尼塔对人民币的判断：

如3月联储例会修改前瞻指引，暗示6月联储将加息可能会进一步推高美元；若3月联储维持前瞻指引，则显示通胀处于低位，估计届时人行也需要考虑降息对冲实际利率水平上升的选项，人行主动降息亦会压低人民币。

 

考虑到去年二季度的基数，二季度人民币估计将突破去年对美元低点，至6.3-6.4区间。